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别笑中石化,你判断你不是“高盛们”收割的韭
来源:huiyi56.com   浏览时间:2019-01-03 20:39

  昨天中石化的危险管理子公司“联化”炒原油衍生品巨亏的消息爆出,背地含混又现高盛“割韭菜”的黑手。当年张晓东教养那本《起诉高盛》也在网上再度走红。

  图片来源:豆瓣

  对这种事件,满腔怒火也无用。我一贯认为高盛就是开赌场的庄家,而赌场的天职就是赚赌徒的钱。只是作为体系性主要的央企中石化,不应该去介入这种与投行对赌的游戏。

  实际上,以原油这个大批商品为基础的金融产品,不光是收割我们的石化,收割起散户来也是666。今天,咱们就来看看一款“寰球散户收割神器 —— USO原油基金”。

  一、USO原油基金

  USO(United States Oil),是一只交易所基金(Exchange Traded Fund, ETF),可以当股票交易。它的跟踪标的是美国纽交所的西得克萨斯轻质含硫油(WTI)现货指数。简单来说,你买了这只基金,就相当于持有WTI原油,只要油价涨,你就赚钱,油价跌,你就赔钱。

  这看上去不错。因为毕竟个别老百姓(603883,股吧)投资者想要投资原油,门槛还挺高的。而且原油市场上的产品,目前来看,主要还都是期货期权这些金融衍生品,风险太大。当初有了这么一款跟着原油价格变动的“股票”,买起来方便,没有门槛,只要开个股票账户就可以做,迫不得已。

  同时,美国开车的散户多,每每油价上涨好不厌烦,然而有了这个USO就不怕了。只有油价涨,那我买的USO就赚钱,多少也能对冲掉加油多付的油费吧。这么想的人不少,因而,这个产品在美国市场不小。到目前为止(截至纽约时间2018年12月26日),USO总共发行1.672亿股,目前市值为14.6亿美元。

  下图是USO自上市(2006年4月10日)以来走势。我们可以看到,2008年的油价暴涨暴跌,以及2014年的再度暴跌,这只基金都算是捕捉到了。

  图片来源:Wind,USO自上市以来走势图

  然而不怕不识货,就怕货比货。如果我们把USO的走势跟美国WTI原油的走势做个比较的话,就会发现问题了。

  下图是自2012年起USO和WTI走势的叠加图。图中我们明白地看到,USO长期无奈跑赢WTI油价,特别是在2016年初探底之后,油价反弹,但USO则几乎不涨起来。

  图片起源:Wind,WTI原油(玄色)与USO(红色)走势比拟图,自2012年1月

  那么,既然这只产品长期跑输油价,那为什么人们不直接投资原油,非要投原油ETF不可呢?因为原油这个品种切实特殊,留给散户的投资门路确切很少。

  二、散户投资原油有什么途径

  原油是最重要的能源以及大多数化学工业的最终原材料。原油价钱的稳固,牵动着无数国度、企业、以及投资及机构和个人的神经。

  这么重要的资产类别,然而投资渠道却并不大众。时至今日,也无非只有三种途径:

  1. 直接购买现货

  2. 期货市场

  3. ETF

  直接买现货确实定是国家级别。对散户来讲,直接购置现货简直不存在,谁家里能放得下多少桶原油现货呢?就算是超级土豪放得下,那么到哪里去买?直接找沙特萨罗曼王子去谈,或者去找普大帝试试,给我发货10桶原油,要免邮费哦。

  第二条途径是期货市场,目前寰球最大的两大原油期货市场是伦敦洲际交易所(ICE/IPE)的北海布伦特原油期货(Brent),和纽约商品交易所(NYMEX)的西得克萨斯轻质含硫原油期货(WTI)。除了这两家之外,中东、俄罗斯、新加坡各自有一些原油期货产品,中国也于今年3月份在国际能源交易所(INE)推出了上海原油期货(Shanghai Crude,SC)。

  原油期货属于商品期货,是杠杆化交易,稳定大、风险高,异样轻易爆仓。远的有中航油,近的有中石化,都是栽在原油期货(期权)交易上。并且这类产品有必定门槛,也不合适散户加入。

  因而,剩下给散户参与的独一道路,就是原油ETF了。

  发达国家(如美国)与油价的爱恨生去世纠缠,从上世纪70年代石油危机就开始了,因此这些国家的国民普遍有一定原油投资的意识,因而原油ETF可以深入人心。美国市场上,除了前文提到的USO之外,还有如OIL、UCO等原油类基金产品。甚至,除了原油之外,连天然气等能源品,都有对应的基金。

  切实,说到底,原油ETF就是基金公司将散户的资金凑集起来去进行上述前两种投资方法。同样地,基金公司买一堆原油现货放公司里是不事实的,因此,原油ETF的投资标的仍然离不开原油期货。

  图片来源:XTF

  但它与直接投资原油期货的不同之处在于,ETF通过产品层面的设计,把杠杆率降落,同时克服了期货合约“不持续”的特点,变成可能长期持有的类似股票的金融产品。当然,这些产品层面的设计会带来其它问题,这正是导致USO长期跑输油价的根源。

  三、USO们“越跑越输”的罪魁祸首

  原油基金重要的投资对象是原油期货合约。而期货合约与所对应现货最大的特色就是“不连续”,也就是说,期货会有一个“到期日”,而现货不会“过期”。例如,下图中第一行是Feb2019,说明该合约会在2019年2月到期(根据交易所规则,具体到期日是该月份25日之前的第三个交易日停止交易)。

  图片来源:CME,纽商所(芝商所)原油期货不同月份合约报价列表

  图片来源:芝商所(纽商所)原油期货交易规则

  于是,持有期货合约的基金,要战胜期货到期的规矩,就必须要对期货合约进行展期,即在期货合约到期之前,将所持有的近月合约卖出,并买入远月合约。事实上,在这里便会波及到原油基金长期跑输油价的第一个起因,即频繁交易的交易本钱。

  但是,频繁交易并不是导致长期跑输的主因,导致长期跑输的罪魁祸首,也是所有以期货为投资标的的产品都难以避免的一个特点,即期货市场的期限构造(term structure)。

  回到刚才的报价表,我们看到,到期月份越远的合约,交易价格越高。如2019年2月份合约价格在45.78,而2019年3月份合约价格已经在46.06,11月份价格已经高达48.22。这说明市场对原油价格远期看涨。假设在今天,卖出2月份合约而买入3月份合约,则将会面临低卖高买的局面,要么持有份额下降,要么就要额外补充资金,否则即是亏损。

  图片来源:芝商所(纽商所)原油期货合约报价列表

  当然,历史上也存在近月合约价格高于元月合约的情形,即市场对油价远期看跌。但很可怜的是,由于大国博弈以及国际地缘政治因素,油价往往是慢涨急跌,也就是说远期看跌的时间要远远短于远期看涨的时间。

  如下图中能够看到,在2012年之后,除了围绕着2014年初前后一段,以及2018年中一段较短的时光之外,其它漫长的时代都是远月比近月看涨(图中红框)。

  图片来源:Wind,纽交所原油合约近月与次近月价差结构

  这种远月比近月看涨,在金融学中叫做contango,是所有期货基金的交易者非常不喜好,却又经常浮现的一种无奈局面。Contango长期坚持,但是基金持仓又不得不每个月(或每隔固定时间)去移仓,结果就会导致越移仓越亏损,长期跑输标的现货。

  当然,这种不利局面可以通过一定的移仓策略(rolling strategy)来防止,例如在有利的机遇移仓,或者加以一些其它无风险套利仓位来补充收益等等。总之,想要救命收益,就必需灵活权变,这也就是国际主流商品基金近年来往往过错外暴露移仓准则的起因。

  就像Bloomberg推出的一款有一定主观治理的两倍杠杆的原油基金ETF产品 —— UCO —— 在2015年中油价的反弹中加大杠杆,弥补了收益(如下图)。然而,这类产品的潜在风险在于,假如对行情判断失误,那么加大杠杆的过程中下跌,会遭致比无杠杆产品更惨的下跌。

  图片来源:Wind,WTI原油价格(红色)与UCO(黑色)走势比较。图中红色两个椭圆形是UCO为了弥补收益而在油价反弹中加大杠杆的时期之表现。即便如此,除这些短暂的惊艳时刻之外,大多数时候UCO仍然跑输油价

  自2008年原油价格暴跌之后,油价连续在低位徘徊,且往往呈现“缓涨急跌”的格局。而原油ETF的投资理念与实际大多数在2008年前后问世,因此如USO这类原油基金广泛出现了“长期跑输”油价的难堪局势。

  话说回来,长期跑输,并不是发达国家的专利。咱们中国也有一款长期跑输的商品基金。这一点上,我们与发达国家毫不逊色。

  中国唯一的大量商品基金 —— 国投瑞银白银LOF基金(161226.SZ),自2015年8月6日上市以来,持续性跑输银价,三年下来跑输30%,平均年化跑输率高达6%到7%!

  图片来源:Wind,国投瑞银白银LOF(黑色)与中国上海期货交易所白银主力合约价格(红色)走势比较

  买这只基金的人诚然不久,但也有2.51亿的总范畴。早知如斯,还不如当初买一堆白银饰物存在家里呢。最不济还有破费价值,戴着出门美美的。而当初信赖了“商品投资”理念的早期先行者,为了长期投资于白银而持有这只基金,三年下来估计已欲哭无泪。

  四、USO们如何“收割”散户?

  前面讲了,凡是投资于商品期货的产品,逻辑上都会有移仓进程中亏损的问题。有人会以为,既然这是商品ETF的自然毛病,那就情有可原,只有不参加像中石化那样高危的对赌操作,就不会被收割了。

  呵呵。

  这样想就太天真的。对于商品和期货这个变幻莫测的市场,占据资金和信息优势的投行(基金公司)想要收割散户,完全是举手之劳。

  投资于USO这类原油基金,赚钱的方式无非两个,第一是油价的变动,第二是期货合约展期的价差。

  油价的变动难以控制,而且有庄家搅局,这大家都知道。但即使是刨去油价的变动,单就期货合约展期这部分,也是无比不容易赚钱的。

  因为期货市场,本来就是一个个对赌的局,是严格的零和博弈(如果考虑交易成本则是负和博弈),有人亏钱就一定有人赚钱。而因为原油、白银等商品基金必需将持有的期货合约在市场上定期移仓,那么就会有人在它们需要移仓的时候反向操作,赚取它们移仓时亏的那局部钱。当这些USO们在一路跑输标的物“亏亏亏”收割散户的时候,你可曾想过,不远处一定有人在那里赚赚赚。

  既然油价和期货市场价差这两个因素这么令人捉摸不定,那么在资本市场上处于劣势的散户谈何从USO这种产品中赚钱?

  即便不谈阴谋论,庄家只要动着手指,分分钟收割干净。

  五、结语

  弱水三千,只取一瓢饮。做投资最难的,是搞清楚自己究竟适合赚什么样的钱。

  有人赚公司成长的钱,有人赚击鼓传花博傻游戏的钱,有人赚和对手对赌的钱,有人赚经济增加市场大盘的钱。

  赚成长的钱要会选股,赚博傻的钱要懂得高位离场,赚对赌的钱最起码要比对手精明,而赚经济增添的钱则要分散投资。

  在不搞清楚自己适合赚什么钱,能赚什么钱之前,像USO这种看似白马王子实则险象环生的危险品,不碰也罢。

  说了这么多,就是想说,接收到的信息要过脑,要本人思考一下,这样被骗的概率才会小。如柏拉图说:低档次的思维是对事物的知觉,高品位的思维是把事物当做系统之一部分的完整知觉。

本文首发于微信民众号:王雅媛港股圈。文章内容属作者个人观点,不代表跟讯网立场。投资者据此操作,危险请自担。



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